En junio del año pasado, Argentina celebraba que la emisión de su primer bono denominado en dólares con vencimiento a 100 años había sido ampliamente suscrita entre los inversores internacionales. Apenas un año y tres meses después, se encuentra en el epicentro de volatilidad de los mercados emergentes.

Según apunta, Sailesh Lad, gestor de la estrategia AXA WF Global Emerging Markets Bonds, la historia del regreso económico de Argentina sigue siendo respaldada por muchos inversores del mercado y sigue siendo una de las posiciones en largo con mayor consenso, incluso hoy en día. Sin embargo, a pesar de que las autoridades del gobierno y del banco central hayan tomado las acciones correctas y ortodoxas a partir del inicio de la debilidad, subiendo los tipos de referencia y endureciendo los objetivos en política fiscal y con la aprobación de un acuerdo en stand-by con el Fondo Monetario Internacional (FMI), los mercados han sido mucho menos gratificantes de lo que cabría esperar.

“Los acontecimientos tomaron un giro inesperado la semana pasada cuando el presidente Macri anunció que había solicitado al FMI que agilizara los desembolsos de su línea de crédito. El mercado reaccionó negativamente, incluso con la subida del 15% de las tasas por parte del Banco Central de la República de Argentina (BCRA), alcanzando niveles del 60%, la divisa continuó depreciándose, perdiendo un 20% en el transcurso de los 2 días siguientes, y más del 100% desde principios de año”, explica Lad.  

Este incremento de la tasa de la política monetaria hasta un 60% puede tener un alto coste en la economía, que se encuentra en recesión y exacerba las preocupaciones de los inversores. Según señalan desde NN Investment Partners, el gradualismo ha sido, hasta ahora, el principal pilar de la administración de Macri para arreglar los significativos desequilibrios estructurales de la economía argentina. Esto hizo que se llevara a cabo un proceso de ajustes durante un periodo más extenso con el fin de minimizar los efectos negativos sobre la población, equilibrando así los riesgos económicos y de reelección.

“Esta idea depende fundamentalmente del apetito de los inversores extranjeros para financiar presupuestos y déficits por cuenta corriente durante varios años, y en la actualidad, los mercados sugieren que están preocupados por este tema. En las últimas semanas, las cifras fiscales han mejorado, y la caída del peso ha disminuido el déficit por cuenta corriente actual. Sin embargo, unas condiciones externas adversas han forzado al gobierno a abandonar su enfoque gradual y relegar la política económica a la intervención del Fondo Monetario Internacional. El FMI parece creer que la causa raíz del desequilibrio económico en Argentina yace en el déficit fiscal, impulsado por las políticas populistas del pasado y una baja tasa de ahorro doméstica. En consecuencia, la respuesta del gobierno ha sido anunciar sus planes para reducir de forma agresiva el déficit fiscal y pedir un mayor apoyo del Fondo Monetario Internacional. Dada la historia en común del FMI y América Latina, y en especial con Argentina, creemos que existen fuertes incentivos para que el Fondo Monetario Internacional continúe apoyando a Argentina, para demostrar que existe otra vía distinta al populismo. Aunque de forma general, esperamos que los indicadores económicos reales disminuyan en el corto plazo, conforme la economía se ajusta a un peso más débil y una alta volatilidad en la divisa”, comentan desde NN IP.  

De acuerdo con la gestora internacional de origen neerlandés, es poco probable que haya un nuevo incremento en las tasas y el Banco Central de la República Argentina se ha comprometido a mantener la tasa actual del 60% hasta finales de año. “Si el mercado continúa cayendo, un endurecimiento adicional en la política monetaria sería ineficiente y los efectos negativos en la economía doméstica ya son bastante elevados. Una mejora en la confianza del mercado tendría que llegar desde las esferas políticas, fiscales o externas, no desde una política monetaria. Después del salto inicial en la inflación debido al mecanismo de transmisión de la depreciación del tipo de cambio, una menor demanda por parte del sector público y privado disminuirá la presión sobre los precios. El FMI tiene una fuerte preferencia por permitir que el peso argentino cotice de libremente y el BCRA tiene una capacidad limitada para intervenir”, añaden.

El coste político

Por su parte, el Fondo Monetario Internacional ha respondido en todo momento con comentarios positivos y ha mostrado su completo apoyo a Argentina. La institución internacional está trabajando por reforzar su programa de crédito, pero conseguir que los mercados se estabilicen requerirá un mayor ajuste macroeconómico.

“Por mucho que el gobierno argentino esté comprometido con las reformas, puede suceder que alguna decisión, debido a su implicación, necesite ser aprobada por el Congreso, y muchos han comenzado a cuestionarse la probabilidad de su éxito”, señala Saleish Lad.

Desde el punto de vista de Philippe Waechter, economista jefe de Ostrum AM, gestora afiliada de Natixis Investment Management, la debilidad de Argentina reside en que el país debe conseguir al menos 50.000 millones de dólares (algunos analistas apuntan que 77.000 millones) para lo que queda de 2018 y en 2019.  

“Como el mercado de deuda de Argentina carece de liquidez y el peso argentino se ha depreciado, el gobierno argentino solicitó al FMI que le proporcionara liquidez. Y, ésta es la parte complicada de la historia, el FMI quiere una política económica más ortodoxa que sea capaz de luchar contra la inflación (alcanzó un 31% en julio y un 28% para la tasa de inflación subyacente), y restaurar así la sostenibilidad de la deuda con un déficit público menor al actual, del 1,3% del PIB”, afirma Waechter. “Sin embargo, este no es un programa que se ajuste a las necesidades de Macri, que busca su reelección en el próximo año. Unas políticas económicas demasiado restrictivas llevarían a una profunda recesión, frente a un escenario de una inevitable recesión. Macri no quiere asumir medidas que dañen a Argentina y a la población argentina. Esta incertidumbre crea una ambigüedad para Argentina, que se ve en un aprieto, mientras que el FMI continúa con su protocolo de actuación. Este fue el motivo del mensaje de la pasada semana de Macri. Una llamada desesperada que ha ejercido presión sobre el peso. Una tasa central más elevada, a niveles del 60%, no ha cambiado realmente la situación”.

El consenso del mercado cree que el gobierno argentino ha seguido una correcta línea de ajustes financieros, pero entrando en elecciones en el próximo año, estas reformas podrían impactar en la estabilidad política, y entonces los mercados comenzarían a preocuparse por la continuidad del proyecto político de Argentina. “Las medidas adicionales que el gobierno ha tenido que tomar, han tenido un fuerte impacto en la economía de Argentina y puede que dañen las posibilidades de reelección de Macri. Hasta ahora, el partido de la oposición parece respaldar el programa de crédito del FMI, aunque existen algunas excepciones: por ejemplo, la anterior presidente de Argentina, Christina Fernández de Kirchner, algo que tuvo un cierto efecto en la caída experimentada por los activos argentinos recientemente. Dada la fortaleza de los resultados de las elecciones de medio término, hace poco menos de un año, muchos pensaron que las posibilidades de que Macri fuera reelegido eran altas, entre un 70% y un 80%. Hoy en día, parece que en el mejor de los casos rondan el 50%, o la misma probabilidad que tirar una moneda al aire”, comentan desde la gestora NN IP.

Sin embargo, existen dos razones por las que no todo parece perdido. La primera, el diálogo con los peronistas moderados sugiere que si regresasen al poder el año que viene, no cabría esperar la misma línea de políticas heterodoxas de Christina Fernández de Kirchner. La posibilidad de que la exmandataria sea reelegida permanece excepcionalmente baja, ya que se ha visto involucrada en un escándalo de corrupción que ocurrió durante su presidencia. Y, en segundo lugar, aunque la recesión será ahora más larga y profunda de lo que se esperaba originalmente, sigue habiendo algo de esperanza para que el crecimiento repunte el próximo año con una producción agrícola muy fuerte. “Esto podría reforzar las posibilidades de reelección de Macri. Los candidatos presidenciales en Argentina suelen tener típicamente un límite en su ratio de aprobación de entre un 25% y 30%”, añaden en NN IP.     

El efecto en el resto de los mercados emergentes

Por otro lado, el bloque de los mercados emergentes ha visto como su situación macroeconómica y financiera se deterioraba con la apreciación del dólar estadounidense. Provocando que aquellos países en los que la deuda privada se financia en dólares en graves a puros. Este sería el caso de Argentina y Turquía, que atraviesan una crisis en la actualidad. Según el último informe de perspectivas económicas globales (Global Investment Views) de Amundi Asset Management, ambas crisis son, en teoría, un golpe idiosincrático que no debería extenderse. A juicio de la gestora, el dólar deberá permanecer fuerte en el corto plazo, pero la mayor parte de la apreciación ya ha tenido lugar, lo que puede dar un respiro los activos emergentes de aquí a finales de año. Sin embargo, muchos de los mercados emergentes perdieron la confianza de los inversores durante el verano.

En esa línea, las múltiples amenazas proteccionistas por parte de la administración de Donald Trump no han ayudado a calmar las aguas. “La proximidad de las elecciones de medio término están alentando al presidente a implementar las promesas de su campaña presidencial. Aunque, por ahora, China sigue siendo el principal objeto de las medidas proteccionistas más agresivas”, señalan desde Amundi.     

En AXA Investment Managers admiten que Argentina no es el único caso de inversión sobre el que pesa el sentimiento de la clase de activo. Pero creen que conforme el sentimiento y el momentum empeoran, se corre un mayor riesgo de contagio.

“Si se examina el rendimiento de estas historias idiosincráticas contra el historial de otros países emergentes, uno puede ver claramente que estos países han tenido un menor desempeño, y por lo tanto están teniendo un menor efecto de contagio en la clase de activo como conjunto. Tratando de evitar el contagio, en especial en las divisas, algunos bancos centrales han sido proactivos en su comportamiento, subiendo las tasas de interés para evitar un contagio innecesario. Muchos de estos países se consideran “high beta”, o de alta exposición al mercado, dentro de las economías emergentes. El resultado de una política monetaria más restrictiva por parte de los bancos centrales desarrollados, y un dólar estadounidense persistentemente fuerte, así como las políticas proteccionistas han desafiado a muchos países emergentes, pero todavía no prevemos que estas historias idiosincráticas puedan causar un contagio a gran escala en toda la clase de activos”, explica Sailesh Lad.

Por último, para NN IP está bastante claro que cuando el sentimiento hacia los mercados emergentes empeora generalizadamente, Argentina carece del colchón necesario para amortiguar el impacto. El programa del FMI que han adoptado es una estrategia para solucionar este problema y restaurar la confianza del inversor. “La debilidad del peso es el resultado de una falta de confianza en Argentina, dada la historia de Argentina y su reciente declive en la economía real. Mientras tanto, otra serie de perturbaciones pesan sobre los precios de los activos, incluyendo unas menores exportaciones agrícolas debido a la sequía, una incertidumbre en los precios de la renta variable debido a la aparición de un escándalo de corrupción y soborno, aunque data de la administración anterior, y los efectos de una segunda depreciación del tipo de cambio en la inflación. La deuda soberana de Argentina sigue estando respaldada por FMI y el mercado está algo exageradamente, a nuestro modo de ver. La administración de Macri parece querer continuar con el programa del FMI, y el mayor impulsor del precio de los activos son unos fuertes factores técnicos, seguidos de un cierto grado de confianza en el país”, concluyen.